瑞银全球首席投资总监MarkHaefele撰文指出，我们在全球资产配置中，对股票维持中性立场。一方面，市场已经回调，我们预期目前的全球增长放缓不会演变成衰退，但波动性可能依然高企，直至经济数据转好、油价回稳、信用利差收窄、中国的资本流出担忧消退为止。本文摘自《央行观察》微信公众号，和讯网已获转载授权。
科学家在本月早些时候宣布，巨型激光使他们首次观察到了引力波。而2016年迄今，在增长放缓与不确定性高企的背景下，投资者只需要一张股价图就能看到一种“引力效应”。
经济数据走软、油价波动以及对中国爆发金融危机的担忧导致今年市场开局不利。上万亿美元的债券在负利率水平交易，而全球通过量化宽松（QE）又增加了数万亿美元的流动性，导致市场开始担忧政策制定者在缓解经济困局方面或许已经“黔驴技穷”。
我们认同市场对于经济增长减速以及部分地区货币政策的边际效应下降的担忧。并且，在经济数据上扬、油价企稳、利差收紧以及中国资本流动改善之前，市场波动性可能持续保持高位。我们在全球战术资产配置中维持对股票的中性立场。
尽管如此，我们仍认为世界经济不会走向衰退，政策制定者也没有丧失避免危机的意愿和能力。
抛售创造出新的机会。例如，即便抛开千疮百孔的能源行业，美国高收益债券的信用利差也在700个基点以上，实际上已经计入了衰退预期。我们认为对美国高收益债敞口有限的投资者可以将此视作一个建立长期头寸的好机会，而我们在本月对该资产类别的立场已经改为加码。我们还取消了对英国股票的减码配置。在多年相对表现不佳后，我们认为英国公司非常有机会实现盈利增长复苏。疲软的英镑以及英国股指中大宗商品类股的比重减少应会提振整个市场的盈利。我们通过减少对欧洲股票的加码仓位来为这一立场提供资金。
我们是否在走向衰退？
1、美国-强劲的劳动力市场推动经济增长
在上期月报中，我曾强调美国经济中的制造业与服务业之间的景气差距创纪录高位。此后，这一差距略微收窄，但仅仅是由于服务业有所恶化。这导致人们开始担忧占美国经济增量约80%的服务业可能步制造业后尘而陷入衰退。
金融市场有理由对世界第一大经济体增长减速感到担忧。我们预计美国今年的增长率仅为1.5%，主要由于制造业活动收缩、信用环境收紧，在国际市场疲软背景下的美元走强效应，以及近期股市波动造成的财富损失等。
但是如果市场认为美国经济减速意味着衰退的开始，则我们认为是错误的。目前美国的失业率低于5%，平均时薪正在以2009年以来的最快速度增长。按揭贷款利率仅为3.7%，而汽油价格也处于多年以来的最低水平。家庭贷款占GDP的比重在六年间已经整整下降20个百分点。这些因素应会确保实际可支配收入足够快速增长，从而维持消费增长，并防止美国经济陷入衰退。此外，鉴于目前失业率如此之低，即便就业增长较去年每月22.1万人的速度有所放缓，劳动者工资谈判能力的提高也应该会转换成持续的收入增长。
综上所述，在如此强劲的劳动力市场支持下，美国经济如果收缩是极其不正常的。
2、欧洲-强劲的基本面缓解全球动荡
与美国相同，最近几周欧洲的领先指标也开始走软，令人对本地区经济复苏能否持久的担忧上升。然而，强劲的基本面有望缓解这一担忧，包括欧洲央行的货币刺激、低廉的油价以及近来难民流入欧洲后财政开支增加等。
硬性数据显示经济复苏仍在继续。欧元区失业率已经从12.1%的峰值下降至10.4%。工资增长正在改善，特别是德国，而低油价也提振了购买力。在储蓄率持平的情况下，实际收入增长改善直接带动了消费。
贷款增长也表现良好。欧洲央行去年第四季度的银行贷款调查显示，贷款需求正在以金融危机以来最快的速度上升，且贷款标准持续放宽，尽管这些数据采集于近期市场遭遇抛售之前。
除了经济问题，政治风险将是重要的关注内容。英国将于6月23日举行是否退出欧盟的全民公投，有可能影响本地区未来数月的资产走势。我们的基准预测依然是英国将留在欧盟，相信随着公投日的临近，对于英国退欧的可能后果的担忧将日益为选民所重视。
3、中国-定向刺激
中国经济增长在放缓，但前景可能并不像人们从媒体报道中所看到的那样糟糕。与去年同期相比，零售销售额在春节期间攀升11.2%，60%的城市住房价格在上升。并且，有迹象表明近几个月实施的定向刺激措施已经对经济起到作用：中国银行(601988,股吧)业1月份新增贷款达到创纪录的2.51万亿元人民币（3900亿美元）。虽然增加举债是否符合中国的长期利益存在争议，但贷款增长无疑是经济活力升温的信号。
中国的前景取决于该国解决资本流出问题的能力。正如我们在下文中所详细讨论的，我们的基准预测依然是政府措施应足以控制资金外流，而不需要诉诸人民币大幅贬值。
央行能做什么？
今年以来市场对增长疑虑的负面反应非常大，部分原因是担心央行政策的成效可能减退。日本央行本月采取负利率后日本出现的情况便是明显的例子：最初的积极反应很快转为负面，体现为日元升值。
虽然我们在一定程度上也认同央行政策的边际效益递减的观点，但并不认为政策制定者会放弃影响市场的努力。倘若市场进一步失稳，中央银行仍有一系列方案可供利用。
1、美联储
美联储已经上调利率，并暗示今年很可能再度加息。因此，美联储政策制定者仍有能力降低进一步紧缩的预期，甚至改弦易辙。
虽然稳健增长的美国劳动力市场可成为进一步加息的依据，但是如果美联储官员担心美元升值将会迫使中国采取不利于稳定的人民币大幅贬值措施，或者导致全球经济放缓，他们愿意延迟紧缩步伐，如去年9月时一样（今年3月极可能再度发生）。
利率市场已经反映了美联储可能“低利率维持更长时间”的预期。如果美联储的决定与市场预期一致，我们不应低估美元贬值在全球金融宽松之时可能产生的积极影响。
2、欧洲央行
由于存款利率已经降至–0.3%，欧洲央行目前没有太多余地进一步降息。欧洲央行意识到，深度负利率可能“误伤”银行业，并导致贷款下降的意外后果。由于担忧欧洲央行无计可施，最近数周央行政策不明朗对于市场的冲击加深。
但欧洲央行远未到山穷水尽的地步。其中一项可行的重要措施是扩大资产购买范围，纳入公司债券。央行也可能将长期再融资操作的期限延长至2016年6月以后。最后，德国央行行长魏德曼并未排除欧洲央行以低于存款利率的收益率收购债券的可能性。这样的措施有望进一步压低中长期贷款利率。
其他非常规措施可能会产生进一步的法律挑战，就像欧洲央行先前面临的那样。但是这些措施一旦获得通过，则可能有助于将欧洲央行政策传递到整个经济。
3、中国
多年以来，中国采用政策来管理经济。经历1月份股市管制失败及人民币波动上升后，市场开始怀疑中国能否维持经济的控制权。
中国政府今后数月面临的主要问题是管理资本外流。对坏账增加的担忧及其他担心正促使资金离开中国。短期而言，中国拥有足够的储蓄和外汇储备来应对这个问题，但是如果要避免人民币大幅贬值，中国必须遏制资本外流的速度。鉴于人民币大幅贬值不利于中国的经济地位，并实际上可能引发更多资本外逃，政府有两个主要选择：
第一是综合运用财政刺激和定向宽松来支持增长，同时允许人民币缓步贬值。基础设施建设和社会福利支出有助于支持增长，而引导利率走低将缓解偿债压力。人民币小幅贬值将提高投资中国的相对吸引力（前提是投资者对稳定有信心）。
其二是推行更严格的资本管制。中国本已是实行资本管制的国家，但资本外流的速度表明政府可能加强执法。这些措施可能包括更加积极地审查贸易订单（防止资本流动伪装成贸易流动），对未受监管的外汇交易商采取更严格的控制，或者提高远期购汇的准备金要求。当然，资本管制容易扭曲外汇市场和整体经济，并且有悖于中国让人民币成为全球储备货币的目标。
最终来讲，增强对经济增长和政策的信心最有利于遏制资本外逃。但是，资本管制可能有助于减缓外流的速度，让中国争取到比部分看空人士认为的更多时间。
全球资产配置
我们在全球资产配置中，对股票维持中性立场。一方面，市场已经回调，我们预期目前的全球增长放缓不会演变成衰退，但波动性可能依然高企，直至经济数据转好、油价回稳、信用利差收窄、中国的资本流出担忧消退为止。
股票方面，我们在本月作出一项调整，结束相对于欧元区股票减码英国股票的配置。这几年来，英国股票的表现落后于全球市场，但目前的估值已具吸引力，而英镑贬值料将提振企业盈利。英国退出欧盟是一项担忧，但英镑贬值有望缓解其对股票的影响。
相对于新兴市场股票，我们依然看好欧元区。欧元区盈利增长优于其他地区，而新兴市场的企业盈利仍然受挫于国内经济困境及大宗商品价格疲软。
货币方面，我们维持加码美元/日元和挪威克朗/欧元。我们认为，近期的日元涨势已过度，提高了日本央行在今后数月扩大宽松甚至干预外汇市场的几率。
固定收益方面，我们新增战术性加码美国高收益信用债券，通过更大幅减码高评级债券提供资金。美国高收益信用债券在最近数月表现糟糕，我们预期今年的违约率将上升至6%。但是，由于其与国债的利差已扩大至7%以上，投资者承担的风险得到充分补偿（我们预计违约债务的回收率为30%）。美国高收益债券敞口较少的投资者可将此视为加仓机会。
我们仍然维持相对于高等级债券而加码欧洲高收益债券的配置。尽管欧元区出现经济持续复苏的迹象，但最近数周欧洲高收益债券的利差扩大。不过我们预计上述趋势将逆转，因为欧洲央行在3月份即将举行的政策会议中进一步降息以及延长或扩大量化宽松，都会令收益率较高的资产类别受益。
我们无法通过观察增长与政策展望之间的差距，来精准地揭示未来市场动向。但是，导致市场比平时更模糊不清的部分问题应当会在今后数月逐渐明朗化。届时，我们将能够更好地确定股市的重心。与此同时，我们希望聚焦于信用债券和外汇市场创造的机会。