中银香港高级经济研究员卓亮撰文指出，美联储主席耶伦上周五在央行年会的演讲中，提到“加息理据在近月有所增强”，普遍被媒体视作重点所在，认为其态度转趋鹰派。惟耶伦共18页讲稿与3页图表实际上传递出两个重要信息。这篇文章具有一定参考意义。
货币政策正常化非优先目标
首先，美联储不仅没有把货币政策正常化作为优先目标，更关心的反而是如何把非传统政策永久性地放在其工具箱中。其次，公开市场委员会决策者的态度分歧严重，导致前瞻指引的作用大打折扣，令市场无所适从。
耶伦演讲的题目是《美联储货币政策工具箱：过去、现在、与将来》。在全篇讲话中，“正常化”一词出现的次数是零（仅在讲稿脚注中出现3次）。在这种情况下，要从耶伦的演讲中得到启示，除了看她说了甚么之外，她没有说的东西或者更为重要。
美联储主席在每年最受关注的一次讲话中，标题覆盖过去、现在、将来，却选择对“正常化”（normalization）只字不提，显然对加息缺乏决心。相比之下，“zero”一词总共出现12次，全部是指零利率，而“资产购买”（assetpurchase相关字眼）出现次数更高达15次。
非常手段抗普通衰退经济失动力
耶伦讲稿中对将来展望的部分占全部内容近一半。其中提到“为了应付衰退……除了把联邦基金利率重新降至零外，公开市场委员会可以重启资产购买。”
须知当年美联储把货币宽松推至极限，采取零利率、量化宽松（QE）、扭曲操作、前瞻指引等非常规措施，是因为要面对所谓百年一遇的金融海啸。
然而，耶伦认为这些非传统手段同样适用于普通的经济周期，不惜一切代价避免经济衰退。
经济体变“药箱”无法正常成长
衰退固然会带来短暂困苦，但经济周期从来不能避免，是优胜劣汰、社会发展的必经之路。用一系列超宽松政策对付普通的衰退，好比是每当感冒、低烧，医生都建议要做一场大手术一样。长此以往，市场经济将失去最重要的增长动力，也就是自我调节的能力。
央行对经济体过分溺爱，为了避免其受到任何伤害，不惜持续下重药，那么经济体就只会成为一个“药箱”，无法正常成长，生产力长期停滞不前，而这正是全球经济目前最严重的问题。
决策者分歧大市场无所适从
美联储以促进经济增长为己任，其判断能力是否值得相信呢？我们不妨继续从耶伦的讲稿中寻找答案。文稿中的第一张图显示公开市场委员会成员对截至2018年末的联邦基金利率预测。2017年底的预测介乎0至3.25厘；2018年底的预测介乎0至4.5厘，分歧的严重程度难免对市场造成巨大混乱。有人认为应该重新减息至零，有人认为应该按部就班加息至正常水平。
更令人匪夷所思的是，出现如此大的分歧，仅仅是满足70%的置信区间。如果要满足统计学上90%的最低要求，分歧的严重程度更加难以想象。毫不夸张地说，公开市场委员会的决策者根本没有任何共识可言。前瞻指引要以公信力为基础，耶伦显然无法团结其同僚的意见，造成利率调整缺乏方向、举步维艰的局面。
最后，耶伦更建议美联储未来的决策者认真考虑其他央行使用过的工具，包括购买更多不同类别的资产、提高2%的通胀目标、甚至以价格水平（而非通胀率）、名义GDP（而非实质产出）为政策目标。
其实，耶伦要传递的信息已经再清楚不过，以过往经验为标准的货币政策正常化不会重现，货币宽松的大方向只会愈行愈远。在法定货币制度下，央行印钞本已不受任何锚的制约，而耶伦更认为未来美联储可能需要争取立法，进一步扩大实施创新政策的权力。所谓的加息周期，认真就输了。