华侨银行经济师谢栋铭撰文指出，最新公布的中国7月经济数据再次令投资者大跌眼镜。经济增长类及金融数据全线弱于市场预期，这也使得市场再次质疑中国刺激政策的质量。这篇文章具有一定的借鉴意义。
7月弱于预期的经济数据出炉后，也再次唤起了市场对中国推出新一轮货币宽松的预期，毕竟央行已经有半年没有降准了，而离上次减息更是相距10个月的时间。这也使得中国央行在英国脱欧公投后重启宽松政策的大环境中略显得突兀。
央行面临两难
不过，自从5月“权威人士”在《人民日报》刊文之后，市场就一直在宽松和中性之间摇摆。近期发改委的研究报告公布半天内修改“择时降准减息”的事件也使得市场感受到中国决策者对货币政策的分歧。
中央在7月底的政治局会议上首提抑制资产泡沫，亦揭示了中国目前面临的两难，如何在货币宽松及抑制资产泡沫之间保持平衡，也正是央行当前面临的最大两难问题。
细看7月金融数据的话，也能发现问题的严峻性。7月新增贷款4636亿元（人民币．下同），几乎全部是住户贷款，而今年以来住户中长期贷款大幅上升，平均每月增长超过4400亿元，远超过2015年平均每月2500亿元和2014年平均每月1850亿元的规模。而中长期贷款大幅上升背后的主要推手就是火爆的房地产市场。经济和资产价格的冰火两重天增加了央行决策的难度。
汇率波动添变量
那么，央行是否像包括英国央行、澳洲央行和纽西兰央行一样重启宽松政策呢？笔者有不同的看法。基于以下四个原因，我们认为央行可能还将采取走一步看一步的态度。
首先，也是最直接的制约就是资产泡沫的风险。近期居民部门杠杆率的快速上升，以及一线和部分二线城市土地招标中面粉比面包贵的现象，显示房地产风险正在快速积累。此时宽松无疑是火上浇油。
其次，央行的多重目标也可能成为近期制约货币宽松的因素之一。与美国联储局维持就业和通胀稳定的双目标不同，中国央行则承担着多重目标。除了价格稳定、促进经济增长、促进就业、保持国际收支大体平衡等四大年度目标之外，还包括金融改革和开放、发展金融市场这两个动态目标。
低通胀制约减息
要实现多重目标，必然需要增加跨部门协作，这也可能使得央行的独立性被稀释。去年“811汇改”以来人民币的波动显然已经成为今年央行政策决策中重要的变量。尽管近期人民币走稳，但是对人民币汇率再次出现波动的担忧，也可能使得央行在选择宽松时机上面临更多束缚。
第三，从通胀角度来看，近期CPI进一步下滑似乎也为宽松政策打开了视窗。确实通胀率可能会在未来2个月继续保持低点，但是并没有低到担心通缩的地步。笔者估算，受基数效应的影响，四季度CPI有可能会重新回到2%的上方。因此，低通胀触发减息的论据可能并不充分。
第四，虽然央行自去年10月以来维持基准利率不变，但是过去10个月中国货币条件进一步大幅宽松。根据笔者自己编制的中国货币条件指数估算，目前的货币条件较去年10月宽松达50%。这主要受益于实际利率的下滑及人民币实际有效汇率的贬值。鉴于现在的货币条件是2011年中以来最宽松的，笔者认为，央行也有底气继续观望。
综上所述，在当前众多制约因素下，笔者认为，央行今年继续减息的概率并不大，当然降准的可能性不能排除。而央行也将继续通过包括SLF、MLF和PSL等非传统货币政策来保持流动性的稳定。当然，未来可能需要更多的财政政策配套来稳定经济增长。