作者：浙商银行首席经济学家 国家金融与发展实验室副主任殷剑峰
新冠肺炎疫情在境外已经蔓延为全球性的大流行病，这是一场对全球经济供求两侧的大冲击。在疫情爆发前，人口老龄化问题严重的发达经济体已经面临供求两侧的长期停滞压力，大流行病的冲击有可能将这种压力变成一场类似于大萧条的“完美风暴”。在全球化时代，外部冲击对我国的影响一方面取决于全球共周期的绝对力量，另一方面则取决于由国内供给侧结构性改革和财政、货币金融政策决定的相对力量。
全球大流行病的经济影响：供求两侧的全球性冲击
从2020年2月最后一周开始，新冠肺炎疫情在韩国、意大利、伊朗、日本等多个国家同时爆发，迅速演变为一场全球性的大流行病。从疫情发展的态势看，我国疫情已经基本控制住，国外疫情尚处于爆发期。根据当前态势判断，在最好的情况下，境外疫情最快也要到5月份才能得到有效控制，在最坏的情况下，则可能延续到下半年。
分区域看，除了伊朗之外，境外疫情大爆发主要集中在人口老龄化问题严重的发达经济体，包括日本、韩国、欧盟和北美。鉴于新冠疫情的重症患者多为老年人，这意味着，与人口相对年轻的新兴和发展中经济体相比，发达经济体可能将面临更加严峻的挑战。
这场全球性的大流行病对经济的冲击也必然是全球性的。在过去一百年间，全球经济受到过三次类似的冲击。除了此次之外，分别是1929年“大萧条”和2008年全球金融危机开启的“大衰退”。“大萧条”和“大衰退”都是源自金融危机，对经济的冲击也都集中在总需求侧，但是，新冠疫情使得人类大多数的消费和生产活动同时终止，因此，这是对经济总需求侧和总供给侧的双重冲击，即需求和供给的同时下降。
需求和供给的同时下降意味着这场全球大流行病会造成一些完全不同的结果，表现在物价水平上，“大萧条”和“大衰退”的冲击均发生在需求侧，经济呈现出显著的通货紧缩，而全球大流行病则未必会导致物价下降，相反，需要关注滞胀的可能性。
以疫情已经稳定的我国为例，受疫情冲击，2020年2月份我国社会消费品零售总额增速、固定资产投资完成额、房地产开发投资完成额分别为-20.5%、-24.5%和-16.3%。与此做一对比，在2009年2月份全球金融危机开始冲击我国经济的时候，这三项指标分别为11.6%、26.5%和1%，但是，此次疫情期间物价水平并没有发生如2009年那样的严重通货紧缩。以我国为例，尽管此次疫情对总需求的冲击远大于2009年金融危机时期，但物价水平的变化说明供给侧受到的冲击不亚于需求侧。
长期停滞背景下的冲击后果：“大萧条”情境
作为一次对全球经济供求两侧的双重冲击，当前全球大流行病的爆发集中在人口老龄化问题严重的发达经济体。对此，必须清楚认识到的一点是，即使没有疫情的冲击，发达经济体也正在面临一个集体性的困境：长期停滞。
“长期停滞”源自1939年美国经济学会主席Hansen的讲话。各种分析表明，长期停滞不是常见的仅仅发生在总需求侧的短期经济周期波动现象，而是由人口老龄化、收入分配恶化、教育品质下降等因素造成的经济供求两侧的长期恶化。
就发达经济体而言，人口老龄化削弱了抵抗疫情的生理能力，挤兑了抵御疫情的医疗资源，而长期停滞则从经济层面削弱了对疫情的抵抗力。在这种情况下，错误的应对措施更是严重的雪上加霜。以美国为代表，控制疫情的政策反应非常迟钝，面对疫情的经济冲击则过度依靠总需求政策、尤其是规模更加庞大的量化宽松货币政策和零利率、负利率政策。这样的政策无法阻止疫情造成的消费和生产的同时停顿。所以自2月最后一周开始，美股暴跌，加之油价的暴跌，进而引发全球资本市场动荡。
在当前格局下，需要密切关注美股的持续下滑及其影响，一个最坏的类比情境是1929年“大萧条”。从股市上升的动力和美国非金融企业资产负债表看，此次疫情前的境况与1929年“大萧条”前颇为类似。从股市上涨的动力看，都是依靠流动性支撑的股市上扬。过去几年美股的两大购买力量分别是上市公司回购股票和ETF，而两者都带有庞氏融资的味道；从经济中负债的主体看，都呈现出企业部门高杠杆的特征。2月份以来美股下跌的速度可以“媲美于”1929年“大萧条”时期，加之油价暴跌，高负债的美国企业部门、尤其是能源领域的中小企业正在面临资产负债表迅速恶化的境况。由于美股上扬源自上市公司回购和ETF推动的正反馈循环，在市场风向转变的时候，这种正反馈循环很可能变成价格的持续下跌和融资的持续枯竭。
如果再次遭遇1929年“大萧条”的情境，各国政策的合作前景不容乐观。而从政策空间看，在2008年之后的“大衰退”时期，发达经济体的政府杠杆率已经大幅度上升，政策空间极大压缩，各国政府债务的可持续性一直令人担忧，疫情将进一步加重这种担忧。
最后，我们一直强调，此次疫情的冲击同时发生在经济的需求侧和供给侧，因此，总需求政策的效力大幅度下降。而且，需要警惕的是，由于全球产业链面临断裂的风险，需要密切关注供给侧冲击对可贸易商品价格的影响。简单地说，尽管油价大幅度下降，但滞胀未必不是一个选项。
外部冲击对我国的影响：“绝对论”和“相对论”
新冠疫情对我国经济的影响已经得到充分释放。随着疫情得到控制，如果没有外部冲击，二季度之后我国经济将逐渐复苏，三季度开始各项指标将加速恢复。但是，外部冲击使得未来我国经济的局势复杂化。
在全球化时代，各国经济金融指标的表现一方面取决于全球共周期的绝对力量——暂称之为“绝对论”，另一方面取决于本国特异因素的相对力量——对应的称之为“相对论”。
以资本市场为例，虽然“绝对论”决定了上证指数一直运行于道琼斯工业指数的10%下限和20%上限之间，但“相对论”决定了A股在这个上下限的位置。当前A股位于历史下限的边缘，同时，2011年以来（除了2015年股市异常波动时期），上证市盈率一直只有道琼斯工业指数市盈率的60-80%，目前仅为65%。
即使全球大流行病可能造成再一次的大萧条情境，如果国内特异因素能够发挥异常的“正能量”，A股或许也未必会遵循全球行情。换言之，相对论不是不可能战胜绝对论。相对论取胜的正能量来自于供给侧结构性改革和恰如其分的总需求（金融）政策，这是另一个重要话题。在此，我们仅给出几个大体方向：第一，深入推动市场发挥决定作用、更好发挥政府作用的供给侧结构性改革，着力提升我国公民的人力资本和经济的全要素生产率；第二，改革财政体制，优化配置区域财政资源，更好发挥中央财政的功能，大幅度缓解政府债务在中央和地方间的央地不平衡问题和在经济发达、落后地区的区域间不平衡问题；第三，实施灵活的货币金融政策，推动金融资源的合理集中和优化配置。