油价大幅下跌、乌克兰危机之后美国制裁，严重恶化了俄罗斯石油公司的外部经营环境。虽然俄罗斯政府采取了相应措施，但大形势之下，俄罗斯油企仍然日子难熬。
一、国际油价变化与欧美制裁
国际油价变化对俄罗斯政府和石油企业的收入产生重大影响。2014年下半年以来，受全球经济增长放缓的影响，国际油价总体呈下跌趋势(参见图1)①。2015年1月，乌拉尔原油的国际市场价格达到近期的最低点，为340美元/吨。随后油价开始缓慢回升，截至6月，油价已恢复至447.9美元/吨，与2014年初相比，跌幅仍达42%。由于全球经济增长持续放缓，因此普遍认为未来油价不会重复2009年的回升路径，而是仍将在低位徘徊。油价下跌的直接影响，是造成俄罗斯石油公司收入大幅下降，进而影响油气产业投资和债务偿还。
油价变化对俄罗斯的重要影响不仅表现在政府和企业收入方面，还表现在汇率变动方面。这方面对俄罗斯整体经济的影响更大。俄罗斯的卢布汇率变化与油价变化呈现出显著的相关性(参见图2)。卢布伴随油价的下跌而下跌。2015年2月，美元兑卢布汇率升至2014年以来的顶点(1美元兑换64.63卢布)。到2015年6月，卢布略有升值，与美元兑换关系达到1比54.5。2014年初至2015年的一年半时间内，卢布的贬值率达到63%。
卢布贬值的直接影响是进口产品价格上升。由于俄罗斯的部分油气设备严重依赖进口，因此，进口价格的上升导致生产成本上升，进一步恶化了石油公司的经营业绩。无力负担高额进口成本的企业将停止进口，从而影响设备的更新换代和生产计划的开展。然而，卢布贬值对于俄罗斯石油企业并非仅仅起消极作用。由于卢布跟随油价下跌而贬值，以卢布计算的油价的跌幅得到极大的缓解(参见图1)。以卢布计算的国际油价在2014年初约为2.6万卢布/吨，而2015年6月的价格约为2.4万卢布/吨，降幅仅为6%。即使在价格的最低点(2.1万卢布/吨)，降幅也不到20%。这对于业务范围大部分位于国内的俄罗斯石油企业来说意义重大。由于以卢布计算的油价跌幅远小于以美元计算的油价跌幅，因此以卢布计算的俄罗斯石油企业的收入的下跌程度会得到较大缓解。
除油价下跌因素之外，欧美制裁也是影响俄罗斯石油企业未来发展的重要因素。由于乌克兰危机而引发的美国和欧盟对俄罗斯的制裁涉及范围很广，但从2014年7月的第四轮制裁起才真正对油气企业的运营产生重要影响。欧美多轮的经济制裁使石油企业的融资难度增大，无法进口先进的勘探和开发技术及设备，影响了油气领域的国际合作①。截至2015年上半年，欧美对俄经济制裁的特点是注重打击俄罗斯长期的油气生产能力。因此，在制裁生效前已实施的项目并不在制裁之内。这些项目既包括已处于生产状态的，也包括处于勘探状态(未来可进行生产)的。这使得俄罗斯有可能在短期(2-3年)内维持现有的油气生产水平，并且利用这个时间段实施进口替代和在现有技术范围内寻找新的油气田。
可能是由于看到了这些会降低制裁效果的因素，同时为谋求进一步打击俄罗斯油气公司与国际石油公司的合作，美国商务部于2015年8月7日起实施新一轮对俄制裁，将萨哈林-3项目中的南基林斯科耶气田(Южно-киринское)列入制裁对象名单②。该气田虽然位于近海大陆架区域，但由于2014年7月前已经开始勘探活动，因此当时没有被列入制裁对象名单。此次的制裁决定显示美国对俄油气产业的制裁发生了原则性的变化，即将现有已开展项目纳入可制裁范围。这将极大地扩展可制裁的油气田对象范围，同时也强化了对仍希望与俄方开展合作的国际石油公司的警告作用。受地缘因素影响，欧美制裁的持续时间仍不确定，但在当前的制裁水平下，毫无疑问，俄罗斯石油公司的外部经营环境将持续恶化。
二、近年来俄罗斯原油生产的特征
分析欧美制裁下的俄罗斯石油企业的经营特征，有必要对近年来俄罗斯原油生产整体的特征进行梳理。
受油价上升的影响，普京时代的俄罗斯原油生产总体上呈上升趋势(参见图3)。除2008年外，其余各年都实现了不同程度的增长。特别是2014年，尽管下半年开始石油产业遭到制裁的实质性打击，同时国际油价迅速下跌，但全年原油产量仍实现了0.7%的增长①。近年来俄罗斯原油生产的特征可总结为如下几个方面。
(一)增长趋势逐渐放缓
普京第一个总统任期内，原油生产的年增长率达到7%以上，2003年增长率达10.8%，为2000年以来的最高值。2005年以后，增长逐渐放缓，截至2012年，年增长率维持在1-2%之间。2013年和2014年的增长率均低于1%。这反映出俄罗斯原油生产已接近拐点，如不能迅速开发新的油气资源和积极促进技术进步，未来原油生产极有可能陷入停滞甚至衰退。
(二)凝析油在促进原油产量增长方面的作用增大
凝析油产量在原油(除凝析油外)产量增长的同时也迅速增长。2000年以来，除2007-2009年间出现负增长外，其余年份均实现增长，且增幅远大于同期原油(除凝析油外)产量增幅(参见图4)。根据俄罗斯统计局的数据，2000-2014年间凝析油产量的年均增长率达到4%，而同期原油(除凝析油外)产量的年均增长率为3.7%。特别是近五年来，凝析油的年均增长率达到10.8%。凝析油成为俄罗斯原油产量增长的最大动力来源。
此外，凝析油在全部原油产量中的份额也在逐步升高(参见图3)。2000年，凝析油在全部原油中的份额比重约为3.2%，2014年这一比重升至约5.1%。
凝析油一般被认为是天然气的伴生产品。因此，其产量变化与天然气具有很强的相关性。通过对比图4和图5，可以看出这一规律在俄罗斯也非常适用。俄罗斯近年天然气产量的增长带动凝析油产量的增长，且产量波动趋势也几乎相同。这说明天然气产业的发展对石油产业也有重要影响。
近五年带动天然气产量上升的是诺瓦泰克公司和石油公司，而非俄气公司(参见图6)。2010年以来，俄气公司的天然气产量持续下降，已从将近5097亿立方米降至4320亿立方米。诺瓦泰克公司则从377亿立方米上升至536亿立方米，而主要石油公司合计产量则从458亿立方米上升至807亿立方米，增幅高达76%。
从生产份额来看，俄气公司的份额在逐渐缩小，其他公司的比重则逐渐上升(参见表1)。诺瓦泰克公司的比重从2010年的5.8%上升至2014年的8.4%，同期主要油气公司合计比重则从7.1%上升至12.6%，其中俄油公司的比重增加最大，由1.8%上升至5.8%。俄气公司的比重则从78.2%下降至67.5%，降幅达11%之多。可见，由天然气产量增长带动的凝析油产量增长中，起主要作用的是石油公司。这可以说是石油公司天然气业务发展对原油业务的一种反哺作用。
(三)原油产量增长带动伴生气产量增长
与天然气产量增长带动凝析油产量增长原理相同，作为原油生产副产品的伴生气的产量变化也与原油产量的变化趋势相接近。自2000年以来，伴生气产量一直保持稳步增长，几乎没有受到油价变动的太多影响(参见图7)。随着加工技术的发展和运输条件的改善，伴生气的利用率也逐渐提高，近五年来一直保持在76-80%之间，2014年利用率达到84%。由于伴生气主要来自油田，因此其产量增长的收益方主要为石油公司。伴生气为石油公司提供了额外的资源和收入，成为石油公司原油业务的良好的副业产出(SideBusiness)。
(四)东西伯利亚、远东及北极地区成为原油产量增长的主要地区
自从《2030年前能源战略》公布以来，俄罗斯政府多次强调开发东西伯利亚、远东及北极地区油气资源的重要性。从实际的产量变化来看，东西伯利亚和远东地区的产量确实保持稳固的增长态势。2000年，东西伯利亚地区(即西伯利亚联邦区)的原油产量仅为700万吨，2014年已上升至约4800万吨，增长了近7倍①。远东地区(即远东联邦区)的原油产量也从2000年的380万吨，上升至2014年的2300万吨，增长了近6倍。伴随着原油产量的增长，两地区产量在全国总量中的份额也在不断攀升(参见图8)。东西伯利亚地区的份额在2000年仅为2%，远东地区为1%。到2014年，两地区的份额分别上升至9.1%和4.4%。此外，从增量比重上来看，东西伯利亚和远东地区对2000-2014年间俄罗斯原油产量的贡献率约为30%，对东西伯利亚-远东管道开始建设和运营的2006-2014年间的贡献率甚至高达110%。
与东西伯利亚和远东地区相对应的是，西西伯利亚地区的原油产量近年来逐渐下降。西西伯利亚地区是俄罗斯原油的主要生产地区。2000-2006年间，俄罗斯原油产量大幅增长的主要原因是该地区的恢复性增长。然而，从2007年起，该地区的产量开始衰退。与此相对应的是该地区在全国产量中的比重也迅速下滑，从2005年最高时的68%降至2014年的57%(参见图8)。然而，尽管该地区产量进入衰退区间，但衰退幅度却远低于专家预期。2006-2014年间，该地区的产量减少了近2700万吨，总体降幅为8.2%，年均降幅仅为1.3%。其中，2014年的降幅为1%，低于近年平均水平。
西西伯利亚地区原油产量降幅得到有效抑制主要有两个原因：一是石油企业加大了对该地区既存油田的勘探和生产投入，增加了老旧油田的剩余生产潜力。俄罗斯某油气行业咨询公司(REnergyCO)的调查表明，俄罗斯油田的平均油井深度从2005年的2410米逐年递增，2014年达到3185米。更深层的油藏的生产能力因而得到释放。这对提高老旧油田的生产水平具有重要意义。二是因为在西西伯利亚地区的北极圈外部分(主要是亚马尔地区)的新油田陆续投产。这些新油田的产量部分抵消了老旧油田的产量衰退。
(五)勘探投入保持稳定增长
俄罗斯原油产量持续增长的同时，勘探投入也在稳定增长，并带动储量的持续增长。甚至在2009年之后，尽管原油产量增长放缓，但勘探投入仍保持增加态势(参见图9)。俄罗斯勘探投入由联邦资金投入和企业投入两部分组成。勘探总投资在2014年达到2907亿卢布，比2009年增长77%。其中，企业投入约占总投入的88%，达到2550亿美元，是2009年的1.75倍；联邦资金投入达到357亿卢布，5年间增长了89%。
联邦和企业对勘探的重视，促进俄罗斯油气储量的逐年增长。近年来，尽管原油产量增速放缓，但由于勘探投入持续增加，油气储量加速增长。2010年以来，俄罗斯探明的原油储量的年增加量维持在7亿吨以上，大幅超过当年原油产量。天然气储量增长同原油相似，2014年新增储量接近当年产量2倍。
储量的增加由两部分组成：纯粹的新增探明部分和对现有储量的重估部分。前者更能反映政府和企业对产业长期发展的重视程度，用于勘探的政府资金也几乎全部用于此部分；后者则更反映企业的生产活动的效果，即在生产过程中对储量重新理解的程度。总体上看，这两部分近年呈同步增长趋势，但显然纯粹的新增探明部分要远高于重估部分，单靠重估部分不足以覆盖当年的产量。因此，尽管重估部分对储量的增加具有重要意义，但纯粹的新增探明部分才是未来储量增长的关键。通常油价下跌时，石油公司会削减勘探开支，受影响最大的是纯粹的新增探明部分。因此，在油价下跌和欧美制裁的双重影响下，俄罗斯政府和企业的勘探政策的变化将直接对未来的油气生产产生影响，值得密切关注。
三、欧美制裁下的俄罗斯石油企业经营现状
社会舆论普遍预计，俄罗斯石油企业在国际油价下跌和欧美制裁的双重打击下将面临巨大的经营困难。本部分通过对2014年第三季度至2015年上半年这一年时间俄罗斯石油企业的经营状况进行分析，探讨俄罗斯石油企业面临的困难及其对策。
(一)油气产量
与普遍的预测相反，俄罗斯油气在制裁和油价下跌的一年时间里，原油产量没有出现大幅下降(参见表2)。除俄油公司外，卢克公司、苏尔古特公司和俄气石油公司均实现同比增长(参见表3)。其中，卢克公司在进入2015年后同比增长幅度达到5%以上(第一季度为7.8%，上半年为5.2%)；俄气石油公司也实现6%以上的同比增长(第一季度为6.2%，上半年为7.2%)。俄油公司虽然出现同比下降，但降幅不大，控制在1%左右。可以看出，在原油产量方面，俄罗斯石油企业在短期内并没有受到太大影响。
俄罗斯石油企业在困境中能够维持原油产量甚至实现增长，主要有三个原因：其一是老旧生产油田的潜力开发。2015年上半年，俄油公司的乌瓦特(Уват)和萨马拉(Самара)、俄气石油公司的汉托斯(Хантос)和奥伦堡(Оренбург)等西西伯利亚地区的传统油气生产区的产量分别实现9.7%、4.3%、5.2%和14.3%的大幅增长。其二是潜力地区(东西伯利亚、远东及北极)的油气项目进入产量上升通道。俄油公司的上琼(Верхнечонское)和萨哈林-1、卢克公司在季曼.佰朝拉地区的特列布斯.季托夫(ТребсиТитов，与巴什基尔公司合作)、俄气石油公司在北极地区的新港(НовыйПорт)等分别实现7.8%、5.9%、7.8%和433%的同比增长。这些地区是俄罗斯未来油气生产的潜力地区，其产量的增长有效抑制了老旧油田产量下降的影响。其三是新建项目的投产。2015年上半年投产的项目有俄油公司的远东沿海(ШельфДальнийВосток)、俄气石油公司在北极地区的普里拉兹洛姆(Приразломное)和北方天然气(Нортгаз，与诺瓦泰克合作)。这些新项目开始生产原油或凝析油，同期产量分别达到95万、30万和21万吨。此外，海外项目的投产也为俄罗斯石油公司的产量增长做出了重要贡献。卢克公司在伊拉克的西库尔姆-2项目投产，同期卢克公司的产量份额为263万吨，而同期卢克公司国内原油产量仅增长4000吨。此外，俄气石油在伊拉克的巴德拉.库尔德项目也开始取得份额油(17万吨)。
如前所述，天然气产出会带动凝析油的生产。2015年俄罗斯石油公司原油产量的增加部分是天然气增产的附带效果。与原油相同，油价开始下跌以来，俄罗斯石油公司的天然气产量保持增长，部分公司的增幅甚至远大于原油(参见图12)。俄油公司和俄气石油公司都实现了天然气的大幅增长，即使进入2015年，增幅也维持在16%以上，俄气石油在2015上半年甚至实现了67.2%的增长(参见表4)。卢克公司和苏尔古特公司虽然在2014下半年表现不尽如人意，天然气产量同比出现倒退，但进入2015年后开始出现同比增长，增长率保持在2%以上。
天然气产量增长的原因与原油类似，主要由老旧气田的再开发和新的天然气项目的开展来带动。老旧气田的代表是俄油公司的罗斯潘(Роспан)和伊杰拉(Итера)，2015上半年产量分别增加了8.5%和2%①。新建项目有俄气石油公司的北方天然气等。由于天然气已成为俄罗斯石油公司的主要业务之一，因此天然气产量的增长对于改善公司经营状况起到了积极的作用。
天然气产量的增长部分弥补了原油产量的下降，带动了油气总产量的增长。2014第三季度以来，俄罗斯主要石油公司的油气合计产量均出现同比增长(参见图13和表5)。即使是原油产量下降的俄油公司，在计入天然气产量后也实现了同比增长，且涨幅达到2-5%之间。俄气石油公司在计入天然气产量后总产量在2015上半年的增幅甚至达到20%以上。
综上所述，从油气产量来看，在短期内，俄罗斯整体和主要石油公司并没有受到油价下跌和欧美制裁的影响。如前所述，欧美制裁主要作用于长期影响。同时，在油价下跌情况下，为了使收入不至于过度下降和稳定投资者的信心，石油公司通常会保持稳产甚至小幅增长。可以说，俄罗斯石油公司的产量业绩也反映了石油产业的一般规律。然而，在油价低迷的情况下，这种稳产(或增产)的政策会增加全球石油市场的供给，从而增加了油价下行的压力。
(二)经营业绩变化
与欧美跨国公司一样，油价大幅下跌也对俄罗斯石油公司的经营业绩造成重大影响。然而，由于卢布贬值，俄罗斯石油公司的经营业绩在使用不同种货币计算的情况下呈现出不同的特征。
在用美元计价的情况下，俄罗斯主要石油公司2015年上半年的营业收入同比大幅下跌。除苏尔古特公司(-23.3%)外，俄油公司、卢克公司和俄气石油公司的降幅都超过30%。同时，净利润收入也大幅下降。俄气石油公司状况稍好(-17.1%)，苏尔古特公司降幅超过30%，而俄油公司和卢克公司降幅甚至超过50%。然而，在用卢布计价的情况下，俄罗斯石油公司并没有大幅且一致的变化趋势。比如，在营业收入方面，只有俄油公司和俄气石油公司出现同比下降，且降幅只有7.8%和1.5%，而剔除出口关税后的营业收入均实现增长，且涨幅达到10%左右；卢克公司和苏尔古特公司则出现同比增长，后者增幅甚至达到15%以上。净利润方面，俄油公司和卢克公司虽然也出现大幅下降，但降幅远小于用美元计价的程度；俄气石油公司和苏尔古特公司则实现同比增长，前者增幅接近25%。
如前所述，由于卢布的贬值效应，以卢布计算的油价并没有美元油价的变化明显。这也使得以卢布计价的俄罗斯石油公司的收入并未出现太大的变动。此外，关税(详见后述)、国外业务、资本支出(详见后述)、成本中进口部分的比重等因素，造成不同俄罗斯石油公司间的收入和利润差异。然而，从总体来看，俄罗斯石油公司的收入表现要明显好于外界的预期。由于这些公司相当部分的营业收入和生产设备依赖于国内市场，因此可以预见，在现有市场和政策条件下，其营业收入(特别是剔除关税后的收入)并不会出现过度恶化。
在反映公司经营状况的主要指标的变化方面，俄罗斯石油公司在2015年上半年的表现总体上也好于外界预期(参见表7)。首先在盈利能力方面，主要可用两个指标，即经营净利率和净资产收益率来衡量①。从经营净利率来看，俄气石油公司出现同比增长，其他三家公司均为同比下降，显示盈利能力在下降。其中，俄气石油公司和苏尔古特公司的经营净利率都超过10%，后者甚至接近25%，仍然显示出较好的盈利能力。另一个指标，即净资产收益率的变化趋势与经营净利率相似，除俄气石油公司外，其他三家公司均出现同比下降。同时也只有俄气石油一家公司维持在8%以上。这说明，从投资者的角度来看，俄罗斯石油企业的总体吸引力不强并呈逐渐弱化趋势。
与企业的盈利能力相比，对俄罗斯石油企业经营状况最大的担忧，是其偿债能力。截至2014上半年，俄罗斯四大石油企业的主要债务(贷款和公司债)按当时的汇率总计约达925亿美元，其中短期债务(包括长期债务的当期部分)占36%，约为335亿美元。在外部环境恶化时，俄罗斯石油企业能否按时偿还这些债务，以及这些债务的偿还是否会阻碍企业的未来发展，成为关注的焦点。衡量企业的偿债能力一般可以通过三个指标，即流动比率、速动比率以及利息保障率(参见表7)。2015上半年的数据显示，俄油公司和卢克公司的流动比率和速动比率同比上升，特别是俄油公司，这个指标(3.5%和3.04%)都超过标准值；俄气石油公司和苏尔古特公司的这两个指标出现同比下降，但速动比率(1.27%和4.53%)仍在标准值之上。这说明俄罗斯石油公司的短期债务偿还能力并未有大幅下降，个别公司反而在上升。再看反映长期债务偿还能力的利息保障率指标，四大石油公司都出现同比下降，除苏尔古特公司外，其他三家公司降幅大于50%。尽管如此，即使是指标值最低的俄油公司(2.7)，也超过一般经验的标准值，而苏尔古特公司的指标值甚至仍维持在40倍以上。这说明俄罗斯石油公司的长期债务偿还能力并未达到外界估计的严重程度。
此外，从企业的财务结构上看，俄罗斯石油公司在2015年上半年总体上有所改善(参见表7)。财务结构可以通过资产负债率和长期资产负债率来观察。资产负债率方面，除俄气石油公司有小幅上升之外，其他三家公司都出现同比下降，且四家公司的指标值均在50%以下。说明公司的财务风险得到了改善并维持在中低水平。长期资产负债率方面，除苏尔古特公司略有下降之外，其余三家公司均出现小幅同比上升，但指标值仍在可接受的范围之内。结合两个指标值的变化可以看出，俄罗斯石油公司的债务中，长期负债的比例在上升。这一方面可以解释为短期债务因为得到及时偿还而有所减少，也可以解释为公司采取了以长期债务替代短期债务的策略。总之，俄罗斯石油公司在财务风险并没有出现外界预想程度的明显变化。
(三)俄油公司的偿债能力
在分析俄罗斯石油公司偿债能力时，俄油公司的指标值变化最具代表性。因为该公司在2014年6月底时点上的负债总额(贷款和公司债)占四大公司合计金额的70%，相对违约的风险也最大。实际上，从俄油公司在2014下半年以来的融资金额来看，公司的融资能力并未受太大影响(参考表8)。截至2015下半年，在油价下跌和制裁开始一年时间内，俄油公司通过贷款和回购协议等方式筹得超过1万亿卢布的资金，其中长期借款比例在30%左右。这可以完全覆盖截至2014上半年和2015上半年的短期主要债务余额(分别为8620亿卢布和9660亿卢布)。
如前所述，欧美对俄罗斯石油公司的金融制裁主要在国外市场的短期借款(包括贷款和公司债)和新股票发行方面，但无法限制俄罗斯国内市场的融资。可以看出，俄油公司这一年来的主要融资渠道是短期和长期的国内贷款以及回购协议借款。特别是后者，其融资金额占全部的80%，成为最主要的融资方式。此外，值得注意的是，俄油公司的贷款抵押方式长期以来以油气出口收入为主。截至2015年上半年，用于贷款抵押的出口收入占到出口总收入的26.1%。这预示该公司还有很大的融资空间。
除上述的融资方式外，建立在长期油气商品买卖合同基础上的预付款制度，为俄油公司提供了一种廉价的融资渠道(参见表9)，其本质是将未来的收入提前兑现，因此也构成企业负债的一部分(与一般融资的区别是实物偿还)。从2013年起，俄油公司陆续和主要石油贸易商(Glencore、Vitol及Trafigura)、大型石油公司(中石油、BP及PDVSA)签订了带有预付款规定的长期油品供货合同。其涉及的交易数量合计接近4.6亿吨，合计金额达826亿美元。截至2015年上半年，俄油公司共收到9670亿卢布预付款，粗略估计在250亿美元左右。这意味着俄油公司在未来一段时间内还能收到大约600亿美元左右的预付款，将极大地增加公司的流动资金数额，从而增强债务偿还能力。
预付款制度是油价下跌和欧美制裁开始前实施的合同方式，主要用来帮助俄油公司偿还包括TNK-BP在内的2012年以来的多项并购交易所用贷款，本质上也是一种借款，只是利息更低。由于支付预付款的买方(主要是石油贸易商)也需要通过融资获得所需资金，因此这部分融资也受到欧美制裁的影响。比如，Vitol公司就因欧美银行拒绝提供贷款，导致其预付款不能按期支付。此外，由于预付款本质上也是借款，因此也需设定一定的额度以避免过度影响未来的收入和偿债能力②。俄油公司在其年报中强调，预付款对象的合同量将控制在其总出口量的30%以下。2014年，预付款合同涉及的原油交易量达3400万吨，占公司原油出口总量的约30%，基本符合公司的预定方针。
(四)资本投入变化
如前所述，俄罗斯石油公司的营业收入，特别是扣除关税后的收入，总体上呈同比增长趋势。加上存在绕过制裁的融资渠道，偿债能力并未受到影响。这使得俄罗斯石油公司可以较为从容地进行资本投入。由于资本投入关系到未来的收入，因此，通过对这部分变化的观察可以对公司的未来生产状况和特征做出初步判断。
与营业收入的变化相似，2015上半年，俄罗斯石油公司以美元计算的资本投入呈同比下降趋势，但以卢布计算的资本投入总体上却同比上升，且增幅大于扣除关税后的营业收入增幅，同时也大于同期价格指数上涨比率(参见表10)。其中，俄油公司减少了炼化和贸易板块的支出，增加了勘探和生产板块的支出，俄气石油公司的炼化和贸易板块的总体投入保持稳定，但大幅增加了勘探和生产板块的支出。卢克公司增加了国外勘探生产板块及国内炼化板块的资本支出，但减少了国内勘探与生产板块的支出。
对勘探和生产板块的资本投入作进一步的分析，可以更加明显地看到不同公司的投资特征(参见表11)。比如，俄油公司和俄气石油公司虽然勘探和生产板块的总体投入出现大幅同比增长，但其中的勘探板块却出现大幅下降。这说明大部分的投资从勘探转移到了生产板块。如果将勘探理解为是对未来生产的投资，那就说明这两家公司在当前条件下更注重当期的生产状况，即稳定和维持既有的产量。必须指出的是，两家公司，特别是俄油公司，拥有大量北极地区及大陆架区域的区块资源。由于这些区块需要欧美先进技术支撑，同时勘探成本高昂，因此在当前的外部环境下，实际的勘探活动处于停滞状态。这也部分构成了两公司勘探投入下降的原因。与此相对应的是，卢克公司虽然勘探和生产板块的总体投入同比下降，但勘探板块的投入却出现大幅增长，这意味着，投入下降的部分是生产板块。这可以解释为公司看低国内现有在产资源的开发潜力，而注重开拓未来新区块的增长潜力。同时，卢克公司对海外勘探和生产的重视也使其减少对国内相同领域的投资。
综上所述，虽然关注的板块不同，但俄罗斯主要石油公司均在不同程度上提高了资本性投入(卢布计算)，以稳定当前和未来的油气产量，这显然有利于增强不利的外部环境下的企业竞争力。
四、资产重组与国际合作
资产重组和国际合作都是石油公司经营策略的重要内容。按照一般经验，在油价下跌时，石油公司普遍对资产进行优化重组，以改善资产结构，增强危机条件下的竞争力。此外，资产重组对改善企业流动性和未来生产结构也具有重要作用。开展国际合作则能帮助石油公司拓展市场、增加融资渠道和分散投资和经营风险。如前所述，欧美制裁限制了俄罗斯石油公司的长期融资和生产能力，也阻碍了其开展国际合作。然而实际上，俄罗斯石油公司仍有多种渠道可以规避制裁。通过对近期资产重组和国际合作进展情况的考察，可以发现俄罗斯石油公司应对危机的新的对策及其特征。
通过对俄罗斯石油公司，特别是俄油公司自2014下半年以来的资产重组和国际合作状况的考察可以发现，主要石油公司的相关活动仍然非常活跃(参见表12和13)。其特征可以总结如下：
(一)巩固在国际市场上的地位
这个特征在俄油公司身上表现得尤为明显。如前所述，俄油公司近年来多次利用长期贸易协议取得预付款，增强当期的流动性。长期贸易协议在另一方面也帮助俄油公司扩展并稳固其在国际市场的份额。在需求放缓的大环境下，长期贸易协议的重要性显著上升。2014下半年以来，俄油公司先后与PDVSA、BP、Essar、中化等签订长期石油供货协议。其中，与PDVSA和BP的协议带有预付款规定。这些协议帮助俄油公司进入或确保其在对应地区的市场份额，从而保证了收入的稳定。
(二)并购有增长潜力的资产
有增长潜力的资产可以理解为可以带动未来产量增长或增值的资产。有的资产可带来油气产量的提升，比如俄气石油收购北方天然气公司的股份，俄油公司收购巴西苏里摩尔项目的权益。有的资产可以提升具有高附加值的炼化产品的比重，如俄油公司收购德国炼厂股份以及新古比雪夫石化厂股份，与中化公司和Essar公司商谈入股其旗下炼化项目，与BP商议炼厂资产交换，与中石油商谈天津炼厂项目合作等。有的资产则可以提升某项板块业务的竞争力，比如俄油公司收购Weatherford旗下公司股份，收购TricanWellService在俄的子公司，与北大西洋（600558）钻井公司(NADL)商谈资产交换。这些可以提升俄油公司在油服业务方面的实力。俄油公司还与中石油及埃及燃气公司(EGAS)就具有发展潜力的LNG业务合作展开协商。当然，欧美制裁也在一定程度上阻碍了俄罗斯石油公司在国际潜力业务方面的扩展。比如俄油公司曾计划收购摩根士丹利的国际石油交易和运输资产，但未通过美国政府部门的审批。
(三)放弃低附加值资产
油价下跌和需求放缓对下游业务(特别是零售)的影响更大。卢克公司出售了其在包括乌克兰在内的东欧地区的部分国家的零售网络，俄油公司也出售了其在欧洲零售网络的部分股权。对盈利能力较弱的资产的出售，可以帮助公司改善经营绩效，也增强了公司的流动性。
(四)出售潜力项目的部分资产
与出售低附加值资产相通，转让潜力项目的部分资产可以改善企业的流动性。不同的是，出售的目的不是放弃，而是能最大限度地吸引资金和技术，降低投资风险。也只有具有发展潜力的项目才会得到投资者的认可。俄油公司向BP、中石化、ONGC出售或商谈出售其在东西伯利亚地区的潜力油气项目的部分股权，在保证保留相关项目控股权的同时，取得约22亿美元的现金收入。俄油公司还与中化就出售远东石化项目的控制权股份事宜进行了协商。
(五)加强勘探和生产的技术合作
尽管欧美制裁限制了俄罗斯石油公司获取先进勘探和生产技术的能力，但这些公司仍然寻找制裁中的缝隙来增强自己的技术实力。俄油公司与BP在东西伯利亚地区开展勘探业务合作，与中海油、日本海洋钻井及北大西洋钻井公司开展大陆架勘探合作，与GolarLNG公司就浮式LNG设施展开合作，与倍耐力开展远东石化项目的相关技术服务。这些合作对推动俄油公司的前沿业务的发展起到了重要作用。此外，俄油公司也在与通用电气公司探寻相关油气设备的本地化生产的可能性。这对于促进油气设备的进口替代和降低企业成本具有重要意义。
(六)重视与新兴市场地区的合作
俄罗斯石油公司，特别是俄油公司近期国际合作的特点之一，是与新兴市场地区合作的比重在相对上升。可以看到，俄油公司加强了与亚太地区、印度、北非及拉美地区的合作。与这些地区的合作是涉及全产业链的。既有石油贸易合作，即从俄罗斯向这些地区供应原油或成品油，也有技术合作和资产交换。俄油公司与亚太地区的合作(比如中国、印尼)，不仅加强了其在亚太市场的地位，也推动了其在俄罗斯东部地区油气业务的发展。
五、政府在石油企业应对危机中的作用
每当油价大幅下跌时，俄罗斯政府是否会对油气公司进行援助就成为舆论关心的话题。政府对油气行业进行援助的理论依据是双方利益的一致性。这主要表现为两点：其一是政府收入和俄罗斯经济发展严重依赖油气行业；其二是国有企业在油气行业中占有较大比重。然而，这种利益一致性也蕴含着对立性的一面。其对立性主要体现在油气收入分配方面。由于"库德林的剪刀"的存在，油气收入的分配严重倾向于政府。这是俄罗斯政府和油气公司、政府内各部门间多年来争论的焦点问题。因此，政府是否对油气公司进行援助问题的本质是，政府如何向油气公司让渡油气收入。
由于油气收入分配的主要渠道是税制，因此税制变化成为观察政府在石油公司应对危机中的作用的一个重要指标。2014年底，俄罗斯完成了油气税制修订的立法程序，从2015年起开始实行新税制(参见表14)。可以看出，原油及成品油(除燃料油外)的出口关税的税率均有大幅的下降。这种减税措施将给石油公司以巨大的经济激励。需要指出的是，这一新税制的草案是在2014年7月底成形的。彼时的油价仅是开始下降，欧美的金融制裁也几乎是在同时开始，而草案的制定过程却在此之前早已开始，因此不能将出口关税税率的下调看作是对抗危机的救市措施。相反，在出口关税税率下调的同时，矿产资源税的税收基数却在大幅上升。这反映了政府将税收的重点从出口关税转移至矿产资源税上，用后者的增收部分弥补前者的损失部分，从而仍旧稳定收入的意图。
尽管政府并没有真正减税的意图，但从实际的执行效果来看，新税制为石油公司起到了减负的作用(参见表15)。2015上半年，俄罗斯主要石油公司的出口关税均出现大幅同比下降。由于同期以卢布计算的国际油价的下降幅度约为13%，因此可以认为出口关税的大幅下降的主要原因是税率下调。与此对应的是矿产资源税有所上升，但涨幅控制在10%左右。总体而言，石油公司的税负比重呈现同比下降。其中，俄油公司的降幅甚至达到7%之多。
如上分析，政府意图维持稳定的油气收入，但是2015上半年的油气收入还是出现同比下降。在仅计算出口关税和矿产资源税的情况下，油气收入的总体降幅达到20%(参见表16)。其中出口关税减少40%，矿产资源税增长11%。这与石油公司的税额变化趋势相同。然而，如果考虑到油价下跌等外部因素(-13%)，即其中13%的税收降幅是可以接受的话，那么实际或额外降幅则为7%。显然，新税制并没有实现政府稳定油气收入的目标，但却创造了一种巧合，即政府油气收入的实际降幅恰与俄油公司的税负比重降幅相同。这可以解释为，客观上，政府将一部分收入让渡给了石油企业。
这种让渡实际上是政府所"不情愿"的，因为它降低了政府的实际收入。事实上，从新税制草案公布(2014年7月)以来，其主要制定方俄罗斯财政部就试图对其进行修改。这可能是由于油价下跌超过了预期，从而迫使财政部修正草案内容。财政部要求将原油的矿产资源税的税基数在草案的基础上每吨分别提高10卢布(2015年)和34卢布(2017年)，但在油气公司、能源部和经济发展部的反对下未能写入草案。在新税制造成政府油气收入实际下降被证实后，财政部又要求对新税制进行再修改。初步的方案，是将2016年的原油出口关税的税率由原定的36%提升至42%，即维持2015年的税率不变。这种提高税负的方法将会减少石油公司的现金收入，对其偿债能力和资本性投入产生影响，因此遭到油气公司，特别是俄油公司，和能源部及经济发展部的一致反对。然而，从以往的经验和俄罗斯政权的现实需求来看，财政部的主张很可能会得到最终采纳。
除税制变更外，俄罗斯政府还存在可以"主动"援助石油公司的其他方式。比如对石油公司进行直接资金援助或授意国有金融部门对其进行优惠资助。政府已决定动用国民福利基金对诺瓦泰克公司的亚马尔LNG项目提供优惠贷款。俄油公司也从2014年下半年开始不断游说政府对其提供直接资金援助，但均遭到政府的拒绝。根据普京的表态，获得政府资金援助需满足三个条件：一是面临较为严重的财务问题；二是用于投资具有代表性的项目(即对俄罗斯整体经济有正面影响的项目)；三是已有前期投入。通过对俄油公司的经营业绩的分析可得知，尽管净利润在下降，但其他财务指标均表现良好。反观诺瓦泰克公司，由于其规模相对俄油公司较小，在油价下跌和欧美制裁条件下，融资能力要远小于俄油公司。此外，亚马尔LNG项目代表着俄罗斯未来天然气产业的发展方向，同时又是进行中的国际项目。俄罗斯企业在该项目开展的同时不但可以学习吸收先进的技术经验，还可以开拓新兴的亚太市场。这些特征符合政府直接资助的条件。
当前，俄罗斯石油公司还没有可以和亚马尔LNG相媲美的项目，因此获得政府直接资助的可能性不高，但这不代表其不能通过其他隐形渠道获得政府援助，比如获得国有银行的优惠贷款。如前所述，俄油公司通过回购协议方式在国内市场获得大量融资，极大地改善了偿债能力。由于回购协议的合作方并未公开，因此引起普遍的怀疑。有报道称，俄罗斯央行参与了回购协议融资，并提供了较低的利率。
关于是否应该为油气公司提供资金支援，政府内一直以来存在着两种对立的看法。一种以财政部为代表，认为油气行业作为最重要的产业，应该在危机时帮助国家和其他产业的发展，而不应同其他弱势产业争夺资源。另一种以能源部和经济发展部为代表，认为正是由于油气产业至关重要的地位，危机时刻更应该对其进行援助，优先保证该产业的发展。这与俄罗斯经济结构转型和对资源产业依赖的矛盾相似，即要摆脱资源依赖，促进经济现代化转型，必须依靠资源产业提供的资金和其保障的稳定的社会经济环境，而这反过来又加深了对资源产业的依赖。因此，可以说，政府在石油公司对抗危机中的有意和无意的作为，本质上都是无奈之举。
结论
尽管遭受油价下跌和欧美制裁的双重打击，俄罗斯石油公司的短期经营状况总体表现良好。随着对现有油田开发力度的加大，国内外新油田开始生产和凝析油增产效应的体现，俄罗斯石油公司整体的油气产量保持增长态势。卢布贬值在某种程度上缓解了油价下跌带来的负面影响。除利润率外，其余经营指标均表现稳定，甚至有所改善。偿债和融资能力好于普遍预期。
上述经营成果的取得，主要是由于俄罗斯石油公司自身的努力。比如，有选择地加强业务板块的投资，将资产重组和国际合作的重点放置在有增长潜力和高附加值的项目和市场上，利用国内资源优势拓展融资渠道并开展技术合作等。这些对策可以增强企业在外部环境恶化时的应对能力，有效地抑制了欧美制裁产生的不利影响。
需要指出的是，俄罗斯石油企业的未来发展仍将受到外部宏观环境的极大影响。油价长期的低位徘徊和欧美制裁的持续乃至升级将进一步恶化经营环境，导致俄罗斯石油公司的投资吸引力进一步下降。国内政策，特别是税收政策仍不稳定，企业负债的绝对数额仍然较多。油气行业相关设备的进口替代仍处于初步实施阶段。这些不利因素的改善程度将决定俄罗斯石油企业未来经营业绩的走势，因此值得高度关注。